אג"ח מול מניות במבחן ההיסטוריה...

נכון, תוצאות הבחירות בצרפת ובמיוחד ביוון מחזירות את חוסר האמון של השווקים למוכנות של אירופה לנקוט צעדים קשים, לפגוע במוכנות הפנימית שלהן לסייע אחת לשנייה, לפגוע במוכנות של מדינות חיצוניות לסייע להן (סין הודיעה היום כי תפסיק לרכוש אג"ח אירופאיות) ולהעמיק את הבור התקציבי בהן (בשל צמצום תוכניות הצנע). אבל מכאן לבוא ולבנות תסריט שלם של אפוקליספה כלכלית, איזו הגזמה. לא נראה לכם סביר שהתדרדרות כלכלית תביא את הנבחרים שם לבחון מחדש את הכיוון ואולי לרכך מחלק מהבטחות הבחירות הלא הגיוניות שלהם? ואפילו תתפלאו ובסוף דווקא הם יוכלו להעביר את הצעדים הקשים, כשם שהיה זה דווקא בגין למשל שהחזיר את סיני? מי שעוקב אחרי ההתפתחות באירופה מבין היא בסיפור מתמשך של משא ומתן ופשרות, המילה האחרונה וודאי לא נאמרה שם. בנוסף, גם אם מספר מדינות חלשות ייצאו משליטה ואפילו יעזבו את גוש האירו, זו עדיין לא תהיה בהכרח תחילתה של מפולת דומינו ויש אפילו כאלה שרואים בכך בצעד נכון. המשבר במדינות ה-PIIGS  לא נעים, אבל אין לא מאפיינים בולטים של סיכון מערכתי לעולם כולו.

"הסליחה אינה משנה את העבר אבל היא מרחיבה את העתיד" - פאול ביסה

תשואות האג"ח בארה"ב נסחרות הבוקר ללא שינוי, בהמתנה להנפקת אג"ח השבוע בסכום של 16 מיליארד דולר, ולקראת דו"ח שצפוי להצביע על ירידה בסך הפונים לקבלת דמי אבטלה.

אג"ח מול מניות במבחן ההיסטוריה
במבחן ההיסטורי בשאלה בדבר השקעה באג"ח ממשלתיות או במניות (בדוגמה המצורפת מדובר במדד אג"ח ממשלתיות ארוכות של ברקליס), נראה שלפחות ב-30 שנה האחרונות בהשקעה בארה"ב התשובה הייתה שהתשואה בטווח הארוך הייתה כמעט זהה לגמרי בין שני האפיקים. מנובמבר 1980 עשה מדד האג"ח תשואה שנתית ממוצעת של 10.7% לעומת 10.4% במדד ה-S&P500. בנוסף, ההשקעה במדד המניות התאפיינה בתנודתיות גבוהה יותר. אם כך, נראה שעדיף להשקיע באג"ח ארוכות? לא בהכרח:

לקנות מניות ולחכות לפדיון?
(המשך לפסקה הקודמת) עבור רוב המשקיעים המסקנה הברורה היא שלפחות בדיעבד ברור שההשקעה באג"ח הייתה עדיפה על מניות, תשואה דומה יחסית בסיכון נמוך יותר. אבל עבור משקיעים שמחפשים את ההזדמנות לתשואה עודפת, גם עבור סיכון, מניות איפשרו במספר נקודות זמן מימוש ההשקעה בתשואות גבוהות יותר. כלומר, למשקיע במניות היו מספר נקודות יציאה בהן הכה את האפיק האג"חי ויכול היה לחסוך לעצמו שנים של חיסכון. למשל, אם היה יוצא משוק המניות במרץ 2000, היה נותר עם אותה תשואה שלמשקיע האג"ח לקח עוד עשר להגיע אליה. מצד שני, הוא יכול היה "להישאר לפדיון" ולהשלים בסופו של דבר בטווח הארוך תשואה דומה לזאת של השקעה באג"ח. 
גם מי שמעדיף לוותר על תנודתיות וההזדמנויות שהיא מספקת, עדיין לא מובטח לו שההיסטוריה תחזור על עצמה. האם שוק האג"ח הממשלתיות ימשיך להיות חזק כמו שהיה בעשורים האחרונים? הסברנו בסקירות קודמות ששני הגורמים העיקריים הסבירו את הצלחת האג"ח הממשלתיות בשלושת העשורים האחרונים:
1.           ריסון האינפלציה – השתלטות על האינפלציה העולמית בשלושת העשורים האחרונים, הביאה לירידת תשואות ומכיוון שתמכה גם בירידת סביבת הריבית, תמכה עוד בירידת התשואות. כיום האינפלציה כבר מרוסנת לגמרי והריביות ברמות אפסיות. כלומר, "הדלק" של האג"ח הממשלתיות בעשורים האחרונים קרוב לאזול.
2.           אי התממשות סיכוני מדינות מול התממשות סיכוני מניות-  בכל אג"ח קיים סיכון, גם אג"ח ממשלתי. אי התממשות של סיכוני חובות למדינות בשלושת העשורים האחרונים אפשר להן תשואה גבוהה. אלא שזה אינו מעיד על העתיד ואף אולי אפילו מעלה את הסבירות להתממשות סיכונים כאלה לאחר שעם השנים חובות המדינות עלו ובמקביל מחאות ציבוריות להגדלת החובות מתרבים. בנוסף, משברי החובות באירופה, הם אולי רק ההתחלה של גל משברי חובות מדינות שצפוי ב-30 השנה הבאות. לעומת האפיק האג"חי, שנהנה כאמור מאי התממשות סיכונים, באפיק המניות התשואה הרב שנתית הושגה למרות התממשות של סיכונים רבים (בניהם, בועת טכנולוגיה, סאב-פריים, משבר חובות באירופה, צונאמי ביפן, גל מחאה ציבורית עולמית ועוד...) כך שגם אם כל אותם משברים של ה-30 שנה האחרונות יחזרו על עצמם, עדיין אפשר לצפות משוק המניות להשיג תשואה דומה לתשואה ההיסטורית שלו.
בנוסף, בעוד בנובמבר 1980 גילמה אג"ח ל-30 שנה בארה"ב תשואה שנתית ממוצעת לפדיון של 12%, היום היא מגלמת רק 3.0%. כלומר, למשקיע באג"ח ממשלתיות שימתין בסבלנות לפדיון (אם לא יקלע באמצע לחדלות פרעון) מובטח שההיסטוריה לא תחזור על עצמה. 

דווקא חוב ממשלתי גדול עשוי לתמוך בהשקעה באג"ח ממשלתיות
בפסקה הקודמת תארנו איך הגורמים שתמכו באג"ח הממשלתיות בארה"ב בשלושת העשורים האחרונים קרובים למיצוי. אלא שיתכן ובשלושת העשורים הבאים אלה יהיו גורמים אחרים שיתמכו באפיק. המעניין הוא 
אנשים נוטים לראות בחובות הגבוהים של ארה"ב "חוסר שיווי משקל" וגורם סיכון להחזרו, אולי אפילו ע"י אינפלציה שתשחק אותו. אלא שהחובות שלקח הממשל לא מושקעים בצורה מועילה ויחד עם עלויות המימון הגדולות מבטיחים העדר הכנסה עתידית. לדעת ההיסטוריון הכלכלי לייסי האנט, בעקבות החוב הגבוה והזדקנות האוכלוסייה יש לצפות לכלכלה אנמית. כלכלה אנמית תגדיל את הסיכוי לדפלציה (ירידת מחירים) ולסביבת ריבית אפסית מתמשכת, שני גורמים אלה יתמכו מאד באג"ח הממשלתיות הארוכות. מצד שני סיכון אי החזר החוב או יכולת ליצר אינפלציה הם לא סבירים, בדומה לתרחיש היפני. 

פורטוגל – מצטערים, החג מבוטל כחלק מתוכנית הצנע
את פסח (חג האביב) יהיה אפשר לקצר לחג אחד (במקום שני חגים), ולהעביר לקיץ כדי לשלב עם החופש הגדול, את יום כיפור, להעביר באופן קבוע על שבת, את שבועות לאחד עם סוכות ואת חנוכה עם פורים. בעקבות פורטוגל שהחליטה לקצץ חגים כדי לתמוך בכלכלתה, אולי גם אנחנו צריכים להכין לנו איזו תוכנית מגירה לימים קשים.
החל בשנת 2013 יבוטלו בפורטוגל 4 ימי חג כחלק מתוכנית הצנע של הממשלה. בין המבוטלים יהיו שני פסטיבלים דתיים ושני חגים אחרים. יותר נכון הם יושעו למשך חמש שנים. מעניין אם בחמש שנים האלה ילמדו בינתיים על החגים האלה בגנים? תארו לעצמכם ילד מסיים גן ופתאום בכיתה ב' בערך אומרים לו שיש עוד חג שהוא לא למד עליו! איך הוא אמור לדעת לחגוג אותו?
מעניין שביטול החגים התאפשר לאחר משא ומתן עם הותיקן. בין החגים שיבוטלו (יידחו) הם "חג הלחם והיין הקדושים של המשיח" ויום העצמאות מהשלטון הספרדי.
מה לא עושים בשביל 78 מיליארד יורו (הסכום שפורטוגל קיבלה בשנה שעברה מהאיחוד האירופי ומקרן המטבע הבינלאומית).

ספרד צריכה לרדת על הברכיים, להתנצל ולהתחנן לעזרה
בתחילת השבוע כתבנו על התמודדותה של אירלנד מול התמודדותה של ספרד עם המשבר שפוקד את שתיהן. בקצרה, הסברנו כי בעוד את תנופת הנדל"ן שניפחה בועת נדל"ן בשתיהן לא היה כנראה ניתן לעצור, לאור הזרמות הכסף האדירות מבפנים ומבחוץ, את התגובה למשבר שהתפתח מפיצוצן היה ניתן לעשות במספר צורות. בספרד הלכו קודם כל על הכחשה כדי לא למשוך אש ובאירלנד הלכו על הכרה בכדי לזרז קבלת סיוע. את התוצאות של שתי התגובות השונות ניתן לראות בהתפתחות פרמיות הסיכון עליהן, באירלנד אלה ירדו בצורה משמעותית בעוד בספרד המשיכו לעלות. ספרד האמינה שאם תכיר בבעיות שלה תשים על עצמה צלב והתקפות ספקולנטיים שהיו מביאים לעליית תשואות האג"ח שלה ולנבואה שמגשימה את עצמה. יתכן שאסטרטגיה זאת הייתה טובה בשלבים הראשונים כשאי הוודאות הייתה גדולה, אלא שכיום ספרד כבר בנקודה שהמשקיעים לא באמת צריכים את דעתה. הם בעיקר מתעניינים בנושא הסיוע. לכן לספרד אין ברירה אלא להכיר כבר בבעיות שלה ולפעול בהתאם, כי ככל שעובר הזמן חילוץ יהיה יקר יותר. והינה אתמול הודיעה ספרד על צעד שמזכיר מאד את מודל ההתמודדות האירלנדי, היא מלאימה את הבנק Bankia. תשואות האג"ח שלה יורדות מתחת ל-6%, אותם חצו אתמול כלפי מעלה. שוק המניות בספרד מגיב הבוקר לסימנים הראשונים לשינוי בגישה שלה בעליות.

אמיר כהנוביץ - כלכלן ראשי - כלל פיננסים.

בחירתו של הולנד בצרפת אולי טובה לצרפת אבל לא טובה לגוש

תארו לעצמכם שנבחרתם לתפקיד חשוב ובתגובה כל שוקי המניות בעולם נופלים... איזה מעליב? זה מה שקורה הבוקר לפרנוסאה הולנד כששוקי המניות בכל העולם מאוכזבים מכך שהוא נבחר לנשיאות צרפת. השווקים למעשה אומרים לו: הולנד, אתה הולך להיות נשיא גרוע, אתה תביא לנפילת רווחי החברות בכל העולם, כתוצאה מכך לעליית שיעורי האבטלה, עוני, כנראה למשבר אשראי ועוד תחלואי ההאטה הכלכלית.

כמו בעלי החיים בסרנגטי (הסוואנה האפריקאית), שבמשך שנים לגמו במקום האהוב עליהם עד שלפתע, ביום אחד, החליטו שהמקום כבר לא שווה את הסיכון, כך נראים לעיתים המשקיעים שביום אחד גומרים בדעתם ששוק המניות כבר לא מקום בטוח בשבילם ועוזבים אותו כעדר-  Flash Crash"". כך היה לפני שנתיים, חודש מאי 2010, בשווקים פרץ פלאש קראש ומדד ת"א 100 איבד בתוך יומיים 14% והשאיר אחריו שוקת יבשה. שנה לאחר מכן (2011) בחודש יולי פרץ פלאש קראש נוסף כשהפעם בתוך שבועיים נפל מדד ת"א 100 ב-16%. האם נשיאות צרפת עם סוציאליסט אכן הופכת את העולם למקום מסוכן יותר? האם אנו שוב מסתכנים ב- Flash Crash""?

לכו תבינו בעלי חיים, "אם תנשפו לכלב על הפנים הוא יתעצבן, אבל אם תקחו אותו באוטו הוא יוציא את הראש מהחלון" – סטיב בלוסטיין   

בחירתו של הולנד בצרפת אולי טובה לצרפת אבל לא טובה לגוש
לפני שנתחיל, אני מציע לחוקק חוק בינלאומי שאם למישהו קוראים בשם של מדינה, נניח הולנד, יהיה אסור לבחור בו לראשות ממשלה (או נשיאות) במדינה אחרת, נניח צרפת, זה מאד מבלבל... (אפילו אם קוראים לו הולנד ולא Netherlands)

האסטרטגיה של הגדלת הוצאות כדי לעודד את הכלכלה עשויה בקונסטלציה מסוימת דווקא להתאים למדינה כמו צרפת שלא באמת מסובכת במשבר חובות וזקוקה נואשות לביקושים. ואכן, לקראת בחירתו של פרנסואה תשואות האג"ח של צרפת ירדו והמשיכו לרדת גם הבוקר (בשבועיים האחרונים ירדו התשואות ל-10 שנים בצרפת מרמה של 3.1% ל-2.8%).  
מי שדווקא עלולות להיפגע מבחירתו של הולנד הן המדינות החלשות באיחוד, שלא יכולות להרשות לעצמן עוד פזרנות, בשונה מצרפת. המשקיעים עשויים לחשוש שבחירתו של הולנד בצרפת תחזק את ההתנגדויות לצנע במדינות החלשות ותקשה על יישום רפורמות הכרחיות. בנוסף, עידוד היצרנים הצרפתיים עשוי להקשות על היצרנים במדינות חלשות כגון ספרד ואיטליה, מה שישמר את הגרעון במאזן התשלומים. זה אולי מסביר למה התשואות של איטליה וספרד עולות הבוקר. בחירות נוספות שרק מחזקות את הערכות הללו הן אלה ביוון, בהן עלו מתנגדים לתוכניות הצנע.  

אתמול כתבנו כי אנו מעריכים שתגובת השוק בטווח הקצר מהבחירות (הצפויות) יהיו כנראה שליליות, אך בהמשך השווקים יקחו שליטה על הפוליטיקה ויענישו בחומרה כל החלטה שגויה כלכלית ע"י דרישה לתשואות גבוהות יותר. משכך, פוליטיקה (לפחות בדמוקרטיה) לא יכולה להיות לגמרי שגויה... הכל מתומחר בשוק.

ספרד חיה בהכחשה, לעומת אירלנד שמקבלת בהכנעה את גורלה
ב -1970 ו -1980 היו ספרד ואירלנד בין המדינות העניות ביותר באירופה. אלא שבעקבות הקמת גוש האירו כסף בינלאומי החל לתדלק בהן את הצמיחה ובמיוחד את שוקי הנדל"ן.
בעשור שהסתיים ב-2007 הוכפלו מחירי הנדל"ן בספרד ובאירלנד הם עלו פי ארבע  בעשור שהסתיים ב-2005. כנראה שאת תנופת הנדל"ן בשתיהן אף אחד לא יכל באמת לעצור, לאור הזרמות הכסף האדירות מבפנים ומבחוץ. כלומר, האסון מבחינתן היה בלתי נמנע. אלא שבכל זאת קיים בניהן הבדל גדול והוא התגובות השונות שלהן למשבר.
באירלנד, כבר בשנת 2009, יצרה הממשלה סוכנות לניהול הנכסים הבעייתיים "בנק רע". אותה סוכנות רכשה מהבנקים במדינה את האג"ח המסחריים של הלוואות לנדל"ן בערך נקוב של 74 מיליארד יורו תמורת 32 מיליארד יורו. מה שהוביל את המדינה להלאים חמישה מששת המלווים הגדולים ביותר. בספרד כולם כמעט חיים בהכחשה. בזמן שבאירלנד אפשר למצוא מכירות פומביות בהן נמכרות דירות במחירי חיסול. למשל במלון שלבורן במרכז דבלין, צפויה מכירה פומבית של 2000 יחידות להביא למוכרים סנט על האירו.
בספרד ראש הממשלה, מריאנו רוואחי, מנסה לשכך את הספקולציות שהמדינה תזדקק לחילוץ. הם ממשיכים לבנות בתים חדשים, גם כאשר ברחבי המדינה עומדים 2 מיליון בתים ריקים ושדות תעופה, כאשר יש להם שדות תעופה שלא ראו מעולם טיסה. הבנקים בספרד הכירו בירידות מחירי נדל"ן בשיעור של 22% בלבד בזמן שלפי הערכות מדובר בלפחות פי שניים מכך.
באירלנד, מחירי הבתים כבר ירדו מאז השיא של 2007 ב-49 אחוז, הממשלה פנתה בשנת 2010 בבקשה לסיוע בינלאומי של  67 מיליארד יורו. ספרד אגב דחתה את מודל הבנק הרע, גם לאחר שבשבוע שעבר סוכנות הדירוג S&P חתכה לה את דירוג האשראי על דאגה למערכת הבנקאית במדינה.

"החיה שאני הכי אוהב זו החזיר. כלבים מסתכלים אלינו מלמטה, חתולים מסתכלים עלינו מלמעלה, רק החזירים מסתכלים עלינו כדומים להם..." – וינסטון צ'רצ'יל

מי ילווה לספרד בחודשים הקרובים 11 מיליארד יורו?
ספרד חייבת לגייס בחודשיים הקרובים 11 מיליארד יורו ואיטליה 31 מיליארד אירו. עכשיו כשתקציב רכישות האג"ח של הבנק המרכזי באירופה ((ECB קרוב לסיומו ושהזרים כבר לא רוצים ממש להחזיק את האג"ח שלהן (החזקות הזרים באג"ח ספרדיות ירדו מרמה של 245 מיליארד אירו בחודש פברואר ל-220 מיליארד בחודש מרץ) מעניין מי יקנה מהם את האג"ח? אל תסתכלו עלי, בטח לא אחרי שפרנסואה הולנד נבחר בצרפת ומוריד מהסיכוי שיהיה קל לשכנע את הציבור בשתי המדינות הללו לעבור עוד קיצוצים ורפורמות.

אנחנו במחזור דובי משנת 1999- הוא כנראה קרוב לסיום
בחודש אפריל 2006 ניתח האנליסט הטכני ג'ון רוקה את היחס בין מחיר הדאו ג'ונס למחיר הזהב  זהב וסימן את הירידות, העליות והממוצע הרב שנתי משנת 1896 (לינק).  עליה ביחס מבטאת שנים בהן מדד הדאו ג'ונס היה טוב יותר מהזהב ולהיפך. משנת 1999 הזהב עולה בביצועיו על מדד הדאו – מה שגרם לו להעריך אז (ב-2006) שהם רק במחצית הדרך. מאז עברו עוד שש שנים וההערכות התבררו כמוצלחות. במונחים דולרים נדמה שמאז 1999 שוק המניות הוא שוק דובי (שוק יורד), גם אם במונחי דולר, הוא היה נראה לפעמים חזק מאד. אם נתבסס על הניתוח הטכני הזה, נדמה שהמגמה הזאת, רבת השנים קרובה לסיום.

אמיר כהנוביץ - כלכלן ראשי - כלל פיננסים

אם לא צנע באירופה, אז מה כן?

לאחר ירידות אמש במסחר בוול-סטריט, על רקע פרסומו של סקר מקדים לנתוני התעסוקה בארה"ב, הבוקר כבר עולות בורסות אירופה על רקע דו"חות טובים לחברות. אך מה יחזיק את השוק לאחר שעונת הדו"חות תסתיים, אז נישאר רק עם הנתונים החלשים? תשואות האג"ח של צרפת יורדות מתחת ל-3% בהמתנה לבחירות לנשיאות שיתקיימו בה ביום ראשון הקרוב. האם המועמד המוביל לניצחון, פרנסואה הולנד, יממש את תוכניותיו למתן את תוכניות הצנע, והאם זו תהיה תחילתה של התמרדות כלכלית נגד הצנע באירופה. עוד היום, הנפקת אג"ח של ספרד, החלטת ריבית באירופה (אל תצפו ליותר מידי), גל ראשון מנתוני התעסוקה בארה"ב (הגל הגדול יגיע מחר עם פרסום נתוני יצור המשרות והאבטלה) ופרסום מדד מנהלי הרכש בסקטור השירותים. מדד מנהלי רכש דומה שפורסם השבוע ביום שלישי והפתיע למעלה, עדיין מכניס אופטימיות לשווקים.

מזהים בועת היי-טק חדשה? יופי, תקנו!
רבים הפכו לאנליסטים מתוחכמים:
פייסבוק? - לילדים ורווקים... בחיים לא יהיו להם מספיק הכנסות להצדיק 100 מיליארד דולר שווי.
גרופון? - למי יש סבלנות לחפש קופון לכל דבר
אפל? – בלי ג'ובס אין להם סיכוי לעשות עוד פריצת דרך.
אינסטגראם? – נו, באמת... כולה מצלמה
זינגה? - מישהו עוד משחק בזה?
טוויטר? – רק כמה סלבס מתלהבים ומהפכות בעולם הערבי
גוגל? - יישנו את העולם!
לינקדאין? – כמה פעמים כבר נכנסים לזה, פעם בשלוש שנים?
שירות המוסיקה פנדורה? – אפשר לראות ביו-טיוב

תנסו לעשות גוגל על קומבינציות של המילה "בועה" עם טכנולוגיה/היי-טק/אינטרנט בשנה האחרונה ותגלו שהתקשורת גועשת מחששות שבועת הטכנולוגיה של שנת 2000 מתבשלת שוב. אלא שמלבד הסיבה שמעולם בהיסטוריה בועה לא התנפחה בתנאים של חשש כבד ממנה, גם הנתונים הכלכליים מבהירים לנו שתמחור החברות אינו דומה כיום כלל לזה של שנת 2000.
לרובן המוחלט של החברות הטכנולוגיות יש הכנסות ברורות, לעומת בעיקר חלומות בשנת 2000. ניתן לראות זאת בגרף המצורף של מכפיל הרווח (רווחי החברות ביחס למחירי המניות) במדד מניות הטכנולוגיה (נאסד"ק). בשנת 2000, טרם פיצוץ הבועה עמד המכפיל על 194, כלומר שברווחים הקיימים אז היו נדרשים 194 שנה להחזרת ההשקעה. כיום, עומד המכפיל על 17.4, כלומר, ברמת הרווחים הנוכחית ההשקעה תוחזר תוך 17.4 שנה – סביר בהחלט. 

  
אין הכוונה שלא יתכנו בועות מקומיות, חלק מהחברות כן מאופיינות במכפילים גבוהים, חלקן לא הונפקו עדיין ואחרות לא נמצאות בכלל בנאסד"ק. אי אפשר אם כן לשלול שקיימות בועות מקומיות במגזר טק, אך בסבירות גבוהה מאד אין בועה כזאת בסקטור הטכנולוגיה כולו.

"הדור שלנו הוא דור הביניים של ההיסטוריה, ללא מטרה וללא מקום.
אין לנו מלחמה גדולה, אין לנו שפל גדול.... השפל הגדול שלנו הוא חיינו". (מתוך הספר מועדן קרב)

לספרד אין ברירה אלא לפתוח במלחמה נגד בוליביה
נשיא בוליביה הודיע אתמול על הלאמת הנכסים המקומיים של חברת החשמל הספרדית והורה לכוחות חמושים להשתלט על מתקני החברה בבוליביה. זהו עוד שלב בסדרה של הלאמת חברות ספרדיות בדרום אמריקה לאחר שבחודש שעבר הלאימה ממשלת ארגנטינה את אחזקותיה של רפסול הספרדית בחברת הנפט הארגנטינאית YPF.

לרבים מהתאגידים הגדולים בספרד יש חברות בת גדולות באמריקה הלטינית. בניהן טלפוניקה (TEF) ובנקו סנטנדר.
ספרד לא יכולה להרשות לעצמה פגיעה כלכלית שכזאת ובתקופה שברירית כל כך. היא חייבת להגן על השקעותיהן של החברות הספרדיות מעבר לים, אלה שמפרסנות ומביאות אוכל לפיהם של משקי הבית הספרדיים. היא חייבת לעצור את סדרת ההלאמות כבר כעת, אם אפשר ע"י דיפלומטיה ואף להתחיל בחירחורי מלחמה. זכות הקניין היא הבסיס לפעילות הכלכלית וללא שמירה על זכות זו הפעילות הכלכלית אינה יכולה להתקיים. מבחינת ספרד זו צריכה להיות סיבה מאד טובה למלחמה.

"המלחמה הבאה נועדה לשים קץ למלחמות, כמו זאת שקדמה לה" – דיוויד ל.ג'ורג'

מה יהיה בעיתון בעוד חודש?
הנבואה ניתנה לשוטים, אבל לא שהשקעה בדיעבד הייתה יותר מוצלחת...
כיום אנו מעודדים מפרסומי החברות הטובים לרבעון הראשון, הבוקר בסיקור המסחר באירופה למשל מיוחסות העליות לפרסומים הטובים של ב.מ.וו ושל סוסיאט ג'נרל. עונת הדו"חות לחברות מדד ה-S&P500 תמשך עד ל-15 במאי. אבל מה יקרה לאחר מכן? מה אז יתפוס את הכותרות? כשעונת הדו"חות תסתיים כבר יהיה נשיא חדש לצרפת וראש ממשלה חדש ליוון. אלה בטח יספקו לנו כמה כותרות. אנחנו מעריכים שהם יהיו פחות פרו קיצוצים ופחות פרו האיחוד האירופאי, השווקים עשויים לפחד מהם. בארה"ב נתוני המקרו יתקשו עוד יותר להפתיע לחיוב, מה שכבר בא לידי ביטוי בצניחה של כ-4.2% בהזמנות מוצרי בני קיימא בארה"ב ודו"חות חלשים משוק התעסוקה האמריקאים. עוד בארה"ב יעלה כנראה שוב נושא התקציב, המיסים ותקרת החוב ברקע לבחירות. מצד שני, תשומת הלב תחזור לבנקים המרכזיים, שאיפשהו כבר מזמן לא הביאו לנו איזו תוכנית חדשה. אומנם בכירים בבנק הפדרלי של ארה"ב אמרו באחרונה כי הם לא צופים התערבות נוספת של הבנק בשוק, אך בשבוע שעבר אמר נגיד הפד, ברננקי, כי "אנו ממשיכים להיות מוכנים לחלוטין לנקוט בצעדים מאזניים נוספים"... 

"המבקרים את המלחמה בעיראק טענו שהכסף שבוזבז שם היה יכול להביא יותר תועלת בבית. כשג'ורג' בוש שמע על כך הוא הודיע על תוכנית להפציץ את אוהיו" – ג'יי לנו

במיוחד כעת על רקע ההצלחה של פרנסואה הולנד בסיבוב הראשון של הבחירות בצרפת נראה שתוכניות הצנע הולכות לקבל מכה קשה. האם ביטול הצנע הוא מה שאירופה צריכה כדי להתאושש?

אם לא צנע באירופה, אז מה כן?
אנו עומדים כיום אל מול מתקפה קשה נגד תוכניות הצנע באירופה. הטענה העיקרית היא שתוכניות הצנע פוגעות בצמיחה וכך פוגעות ביכולת של המדינות החלשות להתאושש. אאא, שיגדילו הוצאות, יבזבזו עוד כסף וכך יחלצו עצמן ממשבר החובות שלהן... ממש רעיון טוב! רק בואו נראה מי ילווה להם כסף לתוכנית "גאונית" כזאת.
גם אם הכסף יופנה למקומות הקינסיאנים המובהקים כגון סלילת כבישים ורכבות זה לא יעזור להן. הרי אם סלילת כבישים ורכבות היו עוזרות ספרד ויוון כבר היו הראשונות בפריחתן הכלכלית.

ברור שמה שהן צריכות זו קודם כל התייעלות. אני לא מכיר הרבה ממשלות שמצליחות להתייעל בלי שחרב הקיצוצים מונפת מעל צווארן. גם ניסיון לקצץ בסקטור הציבורי והחזרת הכסף למשקי הבית לא יעשה כנראה את העבודה שכן התוצאה תהיה זהה לזאת שקרתה עד כה, התושבים במדינות החלשות, שנהנות ממטבע חזק (יורו), יעדיפו יותר לייבא את הסחורות והשירותים מאשר לרכוש אותם מבית. כלומר, הם יניעו בעיקר את כלכלת גרמניה. לכן מוטב להערכתנו לממשלות החלשות באירופה להתמקד ברפורמות וקיצוצים בסקטור הציבורי יחד עם הפרטות, רק אלה יביאו להתייעלות הכלכלה, כדאות לייצר בהן ולרכוש מהן. רק תוכנית כזאת תביא לאמון המשקיעים, לירידת התשואות וליכולת להמשיך לגלגל את החובות.

מדד התעשייה עדיין מאותת ששוק המניות האמריקאי צריך לעלות
ההתרחבות הצפויה בקרב התעשייניים בארה"ב, כפי שבאה לידי ביטוי במדד מנהלי הרכש בתעשייה (ביום שלישי), מאותתת שיש עוד מקום לעליות בשוק המניות, כך הסיקו בדוייש'ה בנק מניתוח הקשר בין השניים (ומופיע בגרף המצורף). השבוע החולף היה השבוע של סקטור התעשייה שנתונים לגביו פורסמו בכל העולם (ארה"ב, סין ואירופה). למרות נתון חלש שפורסם אתמול באירופה, בארה"ב הוא עלה ביום שלישי ל 54.8 נק' (50 נק' זהו קו פרשת המים בין צמיחה צפויה להתכווצות של סקטור התעשייה).

אמיר כהנוביץ - כלכלן ראשי - כלל פיננסים


בעל הבית השתגע...

לילדים יש קטע כזה של ללחוץ על כפתורים, הם רק רוצים שיגידו להם איפה ללחוץ ומתי כדי שמשהו יקרה. ברננקי, יו"ר הבנק המרכזי בארה"ב, נראה לפעמים כמו אותו ילד קטן מברוקלין, עומד ליד אבא, מחכה שיגידו לו מתי ללחוץ ולהדפיס שטרות. "עכשיו אבא?" – כן בני, עכשיו להדפיס.

תוכנית עסקאות החלף של הבנק המרכזי בארה"ב עם 5 בנקים מרכזיים מובילים בעולם העיפו אתמול את שוקי המניות בעולם לעליות של עד 5% ולהשלמת הראלי ה-4 ימים החד ביותר מאז נובמבר 2008. הבוקר, שוקי המניות באירופה לוקחים אויר ונסחרים במגמה מעורבת. ברקע למסחר, העליות החדות אמש, הנפקות אג"ח של צרפת וספרד, בסך של 8.25 מיליארד אירו ובהמתנה לפרסום מדד מנהלי הרכש בתעשייה בארה"ב, שצפוי להמשיך להצביע על התרחבות הענף ובקצב הולך וגובר.

בסיכום חודשי נובמבר היה הרבה פחות נורא ממה שהיה נדמה, כשהירידות בת"א הסתכמו רק ב-1.2% (מדד ת"א 100). 
העליות אמש הגיעו על רקע מספר התפתחויות חיוביות נוספות:
1.             הקלת אשראי בסין.
2.             אינדיקאטור חיובי לגבי שוק העבודה האמריקאי (ADP).
3.             זינוק בנתון החודשי של מכירות בתים בארה"ב (העלייה החודשית החדה ביותר מזה לפחות עשור).

גם בסוף 2008 אף אחד לא ראה את סוף משבר הסאב-פריים

הטנגו האחרון בפריס?
הנפקות האג"ח של ספרד וצרפת היום עשו בית ספר ליריד מכירות הדירות של גינדי. אנשים התנפלו על האג"ח כאילו מחלקים שם משהו בחינם (ראו הרחבה על התוכנית להגברת הנזילות). על האג"ח של צרפת התנפלו פי 3 קונים מההיצע והיא הצליחה לגייס בתשואות נמוכות יותר מאלה שבהן גייסה לפני כחודש (ל-10 שנים ב-3.18%). ספרד גייסה ל-5 שנים בתשואה של 5.54 והביקוש להנפקה שלה היה פי 2.7 מההיצע. האם ההנפקה המוצלחת של צרפת וירידת הסיכון באג"ח שלה, כפי שמגולם ע"י פרמיות ה-CDS (בחצי אחוז), מאותת כי צרפת נחלצת משדה הקרב? לעת עתה נראה כי הטנגו בפריס, יכול להימשך! 

עסקאות החלף - פותחים את הברזים
בעל הבית השתגע! הבנק המרכזי בארה"ב פותח את הברזים ל-15 חודשים ומחלק דולרים בהנחות (רק לחברי מועדון גוש האירו ולעוד כמה). המאמץ הגלובאלי להביא להקלה במשבר האירופאי הביא אתמול את הבנק המרכזי בארה"ב להוריד את הריבית שהוא דורש מחמישה בנקים מרכזיים אחרים בעולם על הלוואות דולריות. מה שצריך להתגלגל לפירמות באירופה שיוכלו כעת ללוות דולרים מהבנקים המרכזיים במדינותיהן בריביות נמוכות יותר. התוכנית תמשך 15 חודשים ותתבצע דרך עסקאות SWAP (החלף) בין הבנקים המרכזיים.

משהו בכלל יוצא מהברז?
הרעיון של התוכנית עסקאות ההחלף הוא שחברות בעולם יוכלו לקבל אשראי דולרי בריביות נמוכות יותר. אבל זה ממש לא מדובר במחירי מציאה. בגלל מחסור בדולריים בשווקים הבינלאומיים הפרמיה שנדרשו לשלם באירופה למשל על הלוואה דולרית הייתה בשיא של 3 שנים (158 נב) וכל מה שהתוכנית אתמול הצליחה לעשות זה לצמצם אותה ל-121 נב.. לקבל פרופורציה, זאת הפרמיה שנדרשה רק לפני שבועיים בשוק. ואף יותר מכך, אנליסטים באירופה טוענים שהבנקים גם ככה יכלו כבר קודם לקבל הנחות גדולות על ריבית הניכיון. 
משמעויות נוספות של התוכנית:
רבים מאמינים שעצם התוכנית של אתמול מאותתת שהאמריקאים מתחילים לקחת את המשבר באירופה ברצינות יותר, מה שעשוי להקל על התערבות של קרן המטבע במשבר. כמו כן, פעולה משותפת שכזאת מאותתת שהבנקים המרכזים מתאמים בניהם פעולות ונחושים להביא להקלות אשראי.

הבנקים המרכזיים הציעו עזרה אבל לא הציעו לתקן את הבעיות של גוש האירו - חובות

התוכנית אתמול תמכה בהנפקות האג"ח הבוקר של ספרד וצרפת ואף בהורדת תשואות האג"ח של איטליה בחזרה מתחת ל-7%. נראה שהחדשות הטובות מדבקות. רגע, זה לא רק חדשות רעות שמדבקות?

יוון שוקלת להעיף את גרמניה מהאיחוד?
תופעה שחוזרת על עצמה בסדרת הריאליטי "הישרדות", היא שסופו של דבר כמעט כל מנהיג שבט מודח. אולי זה יהיה גם סופה של גרמניה? אם בהתחלה נטפלו לחלשים בגוש, יוון, אירלנד ופורטוגל, עכשיו כשאפילו צרפת מתחילה להרגיש לא בטוחה, יכולה להתגבש לה קואליציה להדחת המלכה גרמניה. הדחתה של גרמניה תאפשר החלשות אוטומטית של האירו, מה שייתר את הצורך בתוכניות צנע כואבות, זה פשוט יהיה צנע אוטומטי שאין לו אשמים. ללא גרמניה האירו ייחלש, היצוא יגדל והחובות יישחקו.

או שנולדת משקיע או שלא
למה אנשים לא מקשיבים לכלכלנים שאומרים להם ששוק המניות הוא מקום בטוח להשקעה ארוכה? אולי בגלל שזה לא נכון? אולי, אבל בהתחשב בכמות הכסף שהושקע בקידום הרעיון הזה, אפשר לצפות שרוב האנשים בכל זאת יאמינו בו...
אז מה בכל זאת משפיע על ההחלטה שלנו אם להשקיע במניות. האם היא קשורה לדרך שבה גדלנו והתחנכנו, או שהכל, כמו הרבה דברים אחרים בחיים, כבר נקבע בגנים שלנו?

סין – רוץ בן סינים, רוץ ודהר
מאמצי הממשל הסיני להדק את שוק האשראי כדי למנוע התנפחות בועות או סחרור מחירים האטו את הכלכלה הסינית והביאו לירידות בשווקים. אלא שנתונים על שוק נדל"ן מאט, אינפלציה שהתקררה (מ-6.5% ל-5.5% באוקטובר) ותעשייה שמתכווצת (אתמול) מאפשרים כעת להקל מעט על שוק האשראי וסין הודיעה כי תוריד את יחס הרזרבה שנדרש מהבנקים. ועדיין, הריבית בסין לא הורדה,. כמו כן, ההגבלות על ההלוואות מחוץ למערכת הבנקאית נותרו בעינן.

שוק העבודה בארה"ב התחיל לעבוד!
זה התחיל לפני כחודש עם עדכון לאחור לתוספת של משרות למשק האמריקאי לחודשים אוגוסט וספטמבר, זה המשיך עם עליה חדה באמון הצרכנים לפני יומיים בהובלת הציפיות לשיפור בשוק העבודה ואתמול עם סקר המשרות המקדים של חברת ADP, שאותת כי בחודש אוקטובר התווספו למשק האמריקאי 206 אלף משרות חדשות, מספר, שאם יתממש, יביא לירידה בשיעור האבטלה. מחר (שישי) יפורסמו הנתונים הרשמיים. בגרף ניתן לראות את המתאם הגבוה יחסית בין הסקר המקדים לאורך זמן לבין הנתון הרשמי.

היום – מדד מנהלי הרכש בתעשייה
איך אפשר לסיים את היום בלי נתון טוב ככה מארה"ב שיהפוך את הראלי הזה למושלם (בלי לפתוח פה). הציפיות הן שנתון מדד מנהלי הרכש בתעשייה בארה"ב, שיפורסם היום, יצביע על האצה בקצב ההתרחבות של התעשייה ויאותת על האצת התרחבות הכלכלה האמריקאית כולה. נזכיר כי קו 50 הנקודות הוא קו פרשת המים, שמעליו צפויה התרחבות. הנתון לאוקטובר עמד על 50.8 נק' והצפיות הן לעלייה בנובמבר ל-51.8 נקודות. הנתון צפוי לעלות למרות אירופה, כשהביקושים בארה"ב, ממנה ומבחוץ, ממשיכים להפתיע לטובה ומאלצים את החברות להשקיע עוד בציוד, להגדיל מלאיים ולגייס עובדים. אתם עדיין בשורט?


תודה לאמיר כהנוביץ - כלכלן ראשי - כלל פיננסים

יש עוד סיכוי לראלי סוף שנה?

כל כך הרבה פרשנים מנידים בראשם, מיישרים קו לתחזיות השחורות, יודעים שהעולם לא יעצור בגלל הדרבי בשבוע הבא. אבל האם הוא יעצור בגלל עונת קניות מוצלחת בארה"ב או בגלל התפתחות אחרת? האם השוק יוכל לצאת להפוגה? ובכלל, האם הסוף של אירופה בלתי נמנע כשנתוני הצמיחה של ארה"ב כ"כ מאכזבים?

בינתיים הבוקר, למרות חששות לדרוג האשראי של יפן והורדת דרוג האשראי של פורטוגל, ע"י פיץ' לדרגת "זבל", מצליחים נתוני צמיחה ואמון עסקים טובים מגרמניה ונתוני צמיחה טובים מבריטניה למשוך את השווקים לעליות.

מדד הפחד, ה-VIX, עלה אמש ל-34 נקודות, הנפט ל-96.7 דולר לחבית ותשואות אגרות החוב של ספרד וצרפת יורדות הבוקר. הן יורדות למרות או בגלל עליית תשואות בגרמניה?

"אם יש מספיק זמן, במוקדם או במאוחר הכל קורה לכל אחד" (ג'ורג' ברנרד שו)"

יש עוד מה לדבר על ראלי סוף שנה?
עם פסימיות שעולה מדי יום וטבח בשוק המניות, הפסיקו רבים לחלום על "ראלי סוף שנה". מה בכל זאת יכול להפתיע ולהפוך את דצמבר לחודש מושלם?
ראשית, עונת החגים של סוף שנה ידועה כתקופה שבה התקבלו בהיסטוריה החלטות קשות. במקרה שלנו אנחנו צריכים שאירופה תסכים להחליט על דרכים יצירתיות וכואבות על דרכי פתרון למשבר החוב, שקרן המטבע תסכים לחלץ, שהרפובליקנים והדמוקרטיים יתפשרו בנושא הגרעון. וברקע שעונת קניות טובה תעלה את בטחון הצרכנים והעסקים. ההיסטוריה גם מראה שדצמבר באמת מפתיע לרוב לטובה.

מאז 1928, שוק המניות האמריקאי רשם בחודש דצמבר רווח ב- 63 מתוך 83 שנים, או 76% מהזמן. הבאים אחריו בתור, ינואר ואפריל, משתרכים הרחק מאחור עם עליות רק ב-63% מהמקרים. בת"א המצב לא כזה רחוק, מאז דצמבר 1991 נרשמו בחודש דצמבר עליות ב-16 פעמים, כלומר 80%. בנוסף, התשואה הממוצעת בחודשי דצמבר הייתה הגבוהה מבין שאר כל חודשי השנה 3.75%.

האם נובמבר יכול לנבא לנו על מה יקרה דצמבר? מתוך אותם 20 מקרים בהם שוק המניות האמריקאי רשם ירידה במהלך דצמבר, התרחשו קודם ירידות גם בחודש נובמבר רק בשבעה. כלומר, חודש נובמבר שלילי מוריד אפילו עוד מהסיכוי לדצמבר שלילי. בינתיים הבוקר נתון חיובי של סקר העסקים בגרמניה, לראשונה מאז חודש יוני, מחזיר קצת צבע ללחיים.

אם אנחנו כבר בקטע של תאריכים, אז לפי לוח השנה של המאיה העולם מסתיים ב-21 בדצמבר 2012. פתאום "הסוף של אירופה" מקבל פרופורציות?

זוכרים איך נפתר משבר החובות בדובאי?
ההיסטוריה חוזרת? בחג ההודיה 2009 עלתה לראשונה לתודעת המשקיעים סוגיית חובות המדינות עם התפרצות משבר החוב בדובאי. זוכרים איך הוא נפתר? שכחתם? איזו נוסטלגיה, באותו חג שוקי המניות היו סגורים ולמשקיעים לא נותר אלא לצפות במחירי החוזים העתידיים נופלים. תרחישי האימה תפסו את כותרות העיתונים, אילו בנקים חשופים לדובאי, אילו מדינות, איזו קטסטרופה עלולה להתרחש, מחנק אשראי... אבל כמה העברות כספים, כמה תספורות, רפורמות וערבויות חיסלו את הבעיה. ושוב, בחודש אוקטובר האחרון זינקו שוקי המניות בעולם ברקע לגיבוש תוכנית פתרון לבעיה ביוון, העברות כספים, כמה תספורות, רפורמות וערבויות פתרו שוב את הבעיה.

גרמניה נכשלת בהנפקת האג"ח – זה רע?
הנפקת אג"ח ממשלתיות גרמניה ל-10 שנים בהיקף של 6 מיליארד יורו לא הצליחה בתשואות המקסימום של המכרז וכתוצאה מכך נמכרו רק אג"ח ב-3.64 מיליארד יורו. התשואה הממוצעת בה נסגרה ההנפקה למרות שהייתה מהנמוכות ביותר בהיסטוריה של גרמניה 1.98% הייתה עדיין גבוהה מהתשואות בה אותן אג"ח בדיוק נסחרו טרם ההנפקה ב-1.75%, עליה שגררה פאניקה בקרב משקיעים אשר פירשו את העלייה כסימן להתפשטות משבר החובות ולחשש שמדינת העוגן של גוש האירו לא יציבה בעצמה. פרמיות הסיכון של גרמניה טיפסו ומספר המבטחים עצמם מפני חדלות פירעון של גרמניה (פוזיציות) זינק ב-40% לסכום של 19.9 מיליארד יורו ביחס לשנה שעברה.

ועדיין, בניתוח כלכלי החוב הגרמני הוא ככל הנראה הבטוח בעולם, יותר מהחוב האמריקאי שנסחר בתשואות נמוכות יותר החל מאתמול ובעלות ביטוח נמוכה יותר. (ה-CDS הגרמני זינק בשבוע האחרון 14.8% לרמה של 109 נ"ב). הצמיחה הגבוהה והמבנה התחרותי של הכלכלה הגרמנית בהחלט לא מצדיקים תשואה של 1.98% שמגלמת תשואה ריאלית של 0.5%-.

ההסבר ההגיוני ביותר הוא פוליטי. ככל שגוברים הסיכויים כי גרמניה תכשל במאמציה לכפות שינויים מבניים במוסדות האיחוד האירופי ובכלכלות של המדינות הבעייתיות, כך גובר הסיכוי לפתרונות כגון האג"ח האירופאיות המשותפות, הגדלה של "כספי העברה"- כספי סיוע דרך קרן החילוץ. כלומר, שתוצאות ההנפקה מסמלים התגברות ההסתברות לויתור מצד הקנצלרית מרקל. פתרונות מהסוג הנ"ל עשויים מצד אחד לפתור את בעיות קריטיות באירופה, אך על ידי העברת הנטל על כלכלת גרמניה.

"הכחשה היא לא אסטרטגיית השקעה"

האם נתון התוצר בארה"ב באמת כ"כ אכזב?
ביום שלישי היה ממש באסה שנתון הצמיחה בארה"ב הפתיע לרעה כשעלה רק ב-2.00% לעומת צפי לעלייה של 2.50%. אבל אם מסתכלים על הסעיפים של הנתון רואים שהצריכה התרחבה כמעט בהתאם לאומדן הקודם (2.4% לעומת אומדן קודם ל-2.5%), היצוא התרחב יותר מהאומדן הקודם (4.3% לעומת 4.0%), ההוצאה הממשלתית כמעט ללא שינוי (0.1%- לעומת 0%) וכמעט כל האכזבה לכאורה הגיעה מכיוון ירידה בהשקעות. מה בהשקעות כ"כ אכזב? בעיקר ירידה חדה במלאים. למה מלאים יורדים? מלאים יכולים לרדת בעיקר משתי סיבות, או שהחברות מפסיקות לייצר בגלל חשש מהבאות או שהצריכה הפתיעה אותם ורוקנה להם מהמלאים. כדי לבדוק מה מבין השניים הוא הנכון ניתן להשתמש ביחס של מלאי למכירות (ראו גרף). הפעם, בניגוד ל-2008 למשל, היחס יורד מה שמאותת כי המלאים ירדו בעיקר בשל אי ציפייה של החברות לביקושים כ"כ גבוהים. מכאן שכנראה נראה עליה במלאים ברבעונים הבאים, מה שימשוך את נתוני הצמיחה למעלה.

המשק הישראלי מאט
אתמול פרסם בנק ישראל את המדד המשולב לחודש אוקטובר שהתמתן לעלייה של 0.1%, או במונחים רבעוניים של קצת מעל 0.3%. הגרף המצורף מראה שקצב שכזה אותת בעבר על רמת צמיחה רבעונית של כ-2%. כלומר, מאותת על המשך התקררות בפעילות במשק הישראלי, האטה שהחלה כבר מהרבעון הרביעי של 2010.


האמריקאים שוב מגדילים חיסכון
הבשורות הטובות, ההכנסות של מישקי הבית האמריקאים עלו בחודש אוקטובר ב-0.4%, גבוה מהציפיות לעלייה של 0.3%. עוד בשורות טובות הן שההוצאות שלהם המשיכו לטפס אף הן ב-0.1%, אך הבשורות הרעות שהן צמחו בשיעור נמוך מהציפיות. כפי ששמתם לב, עליה מהירה בהכנסות לעומת עליה איטית בהוצאות מצביעה על עליה בשיעור החיסכון. עליה בשיעור החיסכון אולי נראית לכם טובה, אבל היא גם עשויה לאותת על עליית החשש של משקי הבית, מה שמביא אותם להיות שקולים יותר.


תודה לאמיר כהנוביץ - כלכלן ראשי - כלל פיננסים

איך שהעולם מסתובב לו - סקירה עולמית יומית

עליות הבוקר בבורסות אירופה, על רקע ציפיות שהפד האמריקאי המתכנס היום יודיע על הרחבה מוניטרית נוספת. באירופה אין חדשות טובות כ"כ, לאיטליה הורידו כצפוי את הדרוג ויוון ממשיכה למכור סיפורים על הזדמנות לשיפור.
הנפט עולה הבוקר ב-1% ותשואות האג"ח האמריקאי ל-10 שנים עולות מעט ל-1.98%. אנו לא מבינים למה המשקיעים אופטימיים לגבי תוכנית הפד, אבל אנחנו שותקים, אומרים תודה ולוקחים.


הפד – דרושים שחקני מונופול או כדורגל
אם אתם זוכרים, בנאום בג'קסון הול בסוף אוגוסט הסביר ברננקי שישיבת הפד הבאה תתארך יומיים (20-21/9), וואו יומיים זה מלא זמן לישיבה, בין השאר כדי לאותת לשוק שיש על מה לדון למרות שידוע שהריבית שם תישאר אפסית לפחות עד אמצע 2013.
אז חברים, היום הזה הגיע. האמת היא שאין באמת צורך ביומיים, או שמחליטים ליישם את "מבצע טוויסט" או שלא. אז מה יקרה היום בדיון? חברי הפד יכנסו לחדר הישיבות, יסגרו את הדלת, ידונו איזה רבע שעה, יסכימו לכאן או לכאן וזהו. ואז? אז הרי אסור להם לצאת (כי אז יתגלה שהם החליטו כבר) אולי הם ישלחו את אחד החברים ה"צעירים" להצמיד אוזן לדלת כדי לשמוע אם יש מישהו בחוץ, אם יהיה שקט הם יחתכו הביתה, אם יהיו אנשים הם יאלצו להישאר בחדר ולהעביר יומיים ב"כאילו" דיון. יש אפשרות שישחקו משחקי קופסה, אולי יאלתרו כדור מניירות התוכנית של 2008.
נזכיר רק שמבצע טוויסט הוא תוכנית למכירת אג"ח קצרות ממאזן הפד והחלפתן באג"ח ארוכות, במטרה לנסות להשטיח את עקום התשואות, מצב שיקל על שוק האשראי הארוך (בין היתר במשכנתאות). עם זאת, ולמרות המאמץ, להערכתנו המבצע מיותר, העקום לא ישתטח בגלל התוכנית וחבל על המאמץ שלהם ושל שחקני הכדורגל. כלכלית אנחנו לא קונים את התוכנית אבל יודעים להעריך כוונה טובה, אולי גם השוק יעריך...    

אג"ח של מלזיה בטוחה יותר מאג"ח AAA של ממשלת צרפת
איך שהעולם מסתובב לו...
סוכנות הדרוג S&P הפחיתה אמש את דרוג האשראי של איטליה, הפחתה ראשונה מזה מ-5 שנים, מרמה של A+ לרמה של A, נמוך מהדרוג של ישראל, שרק לאחרונה הועלה ל A+. מסתבר שהסיכון האזורי של להיות מוקף במצרים, סוריה, לבנון ואירן פחות מסוכן מלהיות מוקף ע"י יוון, פורטוגל וספרד. אבל לא רק סוכנות הדרוג חושבת כך, אלא גם המשקיעים, כשפרמיית הסיכון שנדרשת מאיטליה זינקה ל-488 נב' לעומת 188 נב' בלבד מישראל. לאיטליה לא עזרה הודעה על קיצוץ תקציבי של 54 מיליארד אירו וגם לא רכישות האג"ח שלה ע"י הבנק המרכזי באירופה. זה לא שהמצב של החברות יותר טוב:

מי שלא ינסה לתפוס סכין נופלת אולי לא יפצע אבל לעולם גם לא תהיה לו סכין

ליותר חברות מופחת הדרוג מאשר עולה- זה אומר משהו?
לראשונה מזה שנתיים יותר חברות אמריקאיות עוברות הפחתות דרוג ע"י סוכנות הדרוג S&P מאשר העלאות דרוג. ברבעון האחרון הפחיתה S&P דרוג ל-45 חברות (לא פיננסיות) והעלתה דרוג ל-42. את השוק הנתון לא מפתיע כשהוא דורש כבר תקופה מהחברות תשואות הולכות ועולות ביחס לתשואות הממשלתיות (ניתן לראות גרף מרווחים בארה"ב).
האם יחס העלאות הורדות דרוג מאותת על כך שמרווחי התשואות ימשיכו להיפתח? בדיוק הפוך, הכלכלן הראשי של סוכנות הדירוג מודיס' הסביר לבלומברג כי אם מרווח התשואות יפתח אז יואצו הפחתות הדרוג.

אסור יותר להמר נגד אג"ח מגובה נכסים שמכרת לאחרים
המפקח על שוק ההון בארה"ב אישר אתמול תקנה אשר אוסרת על מישהו שאיגח נכסים (איגוח הוא בכלליות הפיכת דבר מה לנייר-ערך, כדוגמת איגוח שוק המשכנתאות בארה"ב) ומכר את האג"ח, להמר בשנה שלאחר המכירה נגד אותה אג"ח. זהו איננו דבר מובן מאליו שאמריקאים מגבילים חופש של מישהו להמר נגד משהו ובמיוחד שאפשר לצפות מהצד הקונה שיעשה לעצמו בדיקת נאותות, אך משבר 2008, ששורשיו התאפשרו בין השאר מדיסאינפורמציה במוצרי האיגוח הביאו כנראה את האמריקאים להיות מוכנים לוותר על עוד חלק מהחופש.

שני בנקים חשופים ליותר מחצי מהחשיפות של בנקים בגרמניה ליוון
אז מסתבר שיש לנו שני כוכבים, בנק Hypo לנדל"ן ו-WestLB, הם שני בנקים גרמנים שמחזיקים יחד יותר מחצי מהחשיפה הכוללת של בנקים גרמנים ליוון (אחזקה משותפת של כ-10 מיליארד אירו). 

לקוחות יקרים, "אני מצטער על התנודתיות"
ג'ון פולסון, מנהל קרן הגידור הגדולה בעולם, שנחשב לאגדה בעולם ההשקעות לאחר שהצליח לזהות לפני רבים את משבר הנדל"ן בארה"ב, סופג השנה מפלה קשה כשהימר על שוק המניות ונגד שוק האג"ח הממשלתיות, הימור שכמובן לא הצליח. אלא שפולסון למרות שהיה מוכן להכיר בכך שעשה טעות בהימור נגד האג"ח הממשלתיות ("לא הערכתי נכון את יכולתו של הפד לעוות את המחיר שלהן"), הכרה שבעקבותיה אגב חזר להשקיע באג"ח ממשלתיות, לא מוכן (עדיין) להכיר בטעות של ההימור על המניות. הוא פנה השבוע למשקיעים שלו והתנצל, לא על הירידות שספגו בגלל חשיפתם הגדולה למניות, אלא על "התנודתיות הגבוהה" שנאלצו לסבול. כלומר, הוא מאמין שהשקעה במניות לבסוף תוכיח את עצמה, רק עם תנודתיות גבוהה יותר מהצפוי. 

מט"ח - עם כסף לא הולכים למכולת
מדינות רבות מנסות להחליש את מטבעותיהן כדי לעודד את היצוא, יפן מוכרת ינ-ים, פישר קונה מט"ח, סין מגבילה תנועות הון ועוד רבות. הניסיונות להקריב את המטבעות פוגע כמובן בצרכנים שגם מוכנים פחות ופחות להחזיק מזומן ומעדיפים זהב (עם כסף באמת לא תוכלו בסוף ללכת למכולת). אלא שלארה"ב מאד קשה להחליש את הדולר ולמרות ריבית האפס הצפויה ע"י השוק לפחות עד 2014, הוא עדיין יציב יחסית מול מטבעות רבים. אחת הסיבות היא כנראה העובדה שהדולר משמש כמטבע הרזרבות של העולם וכל מי שרוצה להחליש את המטבע שלו קונה דולרים. החוזק היחסי של הדולר משאיר את ארה"ב כמשאבת סחורות ושירותים מהעולם.
היום במאקרו – שוק הנדל"ן בארה"ב
היום יפורסמו בארה"ב נתונים על התחלות בניה ואישורי בניה. אין ספק שהתאוששות התחלות הבניה אם תתרחש פתאום תהיה אחת הבשורות הטובות ביותר מזה כמה שנים, אבל צריך גם להיות ריאליים. מי יבנה בתים שארה"ב מלאה בבתים ריקים? אני יודע שרבים מצפים לנתונים האלה, אבל אין לי מושג למה...


תודה לאמיר כהנוביץ - כלכלן ראשי - כלל פיננסים