יש עוד סיכוי לראלי סוף שנה?

כל כך הרבה פרשנים מנידים בראשם, מיישרים קו לתחזיות השחורות, יודעים שהעולם לא יעצור בגלל הדרבי בשבוע הבא. אבל האם הוא יעצור בגלל עונת קניות מוצלחת בארה"ב או בגלל התפתחות אחרת? האם השוק יוכל לצאת להפוגה? ובכלל, האם הסוף של אירופה בלתי נמנע כשנתוני הצמיחה של ארה"ב כ"כ מאכזבים?

בינתיים הבוקר, למרות חששות לדרוג האשראי של יפן והורדת דרוג האשראי של פורטוגל, ע"י פיץ' לדרגת "זבל", מצליחים נתוני צמיחה ואמון עסקים טובים מגרמניה ונתוני צמיחה טובים מבריטניה למשוך את השווקים לעליות.

מדד הפחד, ה-VIX, עלה אמש ל-34 נקודות, הנפט ל-96.7 דולר לחבית ותשואות אגרות החוב של ספרד וצרפת יורדות הבוקר. הן יורדות למרות או בגלל עליית תשואות בגרמניה?

"אם יש מספיק זמן, במוקדם או במאוחר הכל קורה לכל אחד" (ג'ורג' ברנרד שו)"

יש עוד מה לדבר על ראלי סוף שנה?
עם פסימיות שעולה מדי יום וטבח בשוק המניות, הפסיקו רבים לחלום על "ראלי סוף שנה". מה בכל זאת יכול להפתיע ולהפוך את דצמבר לחודש מושלם?
ראשית, עונת החגים של סוף שנה ידועה כתקופה שבה התקבלו בהיסטוריה החלטות קשות. במקרה שלנו אנחנו צריכים שאירופה תסכים להחליט על דרכים יצירתיות וכואבות על דרכי פתרון למשבר החוב, שקרן המטבע תסכים לחלץ, שהרפובליקנים והדמוקרטיים יתפשרו בנושא הגרעון. וברקע שעונת קניות טובה תעלה את בטחון הצרכנים והעסקים. ההיסטוריה גם מראה שדצמבר באמת מפתיע לרוב לטובה.

מאז 1928, שוק המניות האמריקאי רשם בחודש דצמבר רווח ב- 63 מתוך 83 שנים, או 76% מהזמן. הבאים אחריו בתור, ינואר ואפריל, משתרכים הרחק מאחור עם עליות רק ב-63% מהמקרים. בת"א המצב לא כזה רחוק, מאז דצמבר 1991 נרשמו בחודש דצמבר עליות ב-16 פעמים, כלומר 80%. בנוסף, התשואה הממוצעת בחודשי דצמבר הייתה הגבוהה מבין שאר כל חודשי השנה 3.75%.

האם נובמבר יכול לנבא לנו על מה יקרה דצמבר? מתוך אותם 20 מקרים בהם שוק המניות האמריקאי רשם ירידה במהלך דצמבר, התרחשו קודם ירידות גם בחודש נובמבר רק בשבעה. כלומר, חודש נובמבר שלילי מוריד אפילו עוד מהסיכוי לדצמבר שלילי. בינתיים הבוקר נתון חיובי של סקר העסקים בגרמניה, לראשונה מאז חודש יוני, מחזיר קצת צבע ללחיים.

אם אנחנו כבר בקטע של תאריכים, אז לפי לוח השנה של המאיה העולם מסתיים ב-21 בדצמבר 2012. פתאום "הסוף של אירופה" מקבל פרופורציות?

זוכרים איך נפתר משבר החובות בדובאי?
ההיסטוריה חוזרת? בחג ההודיה 2009 עלתה לראשונה לתודעת המשקיעים סוגיית חובות המדינות עם התפרצות משבר החוב בדובאי. זוכרים איך הוא נפתר? שכחתם? איזו נוסטלגיה, באותו חג שוקי המניות היו סגורים ולמשקיעים לא נותר אלא לצפות במחירי החוזים העתידיים נופלים. תרחישי האימה תפסו את כותרות העיתונים, אילו בנקים חשופים לדובאי, אילו מדינות, איזו קטסטרופה עלולה להתרחש, מחנק אשראי... אבל כמה העברות כספים, כמה תספורות, רפורמות וערבויות חיסלו את הבעיה. ושוב, בחודש אוקטובר האחרון זינקו שוקי המניות בעולם ברקע לגיבוש תוכנית פתרון לבעיה ביוון, העברות כספים, כמה תספורות, רפורמות וערבויות פתרו שוב את הבעיה.

גרמניה נכשלת בהנפקת האג"ח – זה רע?
הנפקת אג"ח ממשלתיות גרמניה ל-10 שנים בהיקף של 6 מיליארד יורו לא הצליחה בתשואות המקסימום של המכרז וכתוצאה מכך נמכרו רק אג"ח ב-3.64 מיליארד יורו. התשואה הממוצעת בה נסגרה ההנפקה למרות שהייתה מהנמוכות ביותר בהיסטוריה של גרמניה 1.98% הייתה עדיין גבוהה מהתשואות בה אותן אג"ח בדיוק נסחרו טרם ההנפקה ב-1.75%, עליה שגררה פאניקה בקרב משקיעים אשר פירשו את העלייה כסימן להתפשטות משבר החובות ולחשש שמדינת העוגן של גוש האירו לא יציבה בעצמה. פרמיות הסיכון של גרמניה טיפסו ומספר המבטחים עצמם מפני חדלות פירעון של גרמניה (פוזיציות) זינק ב-40% לסכום של 19.9 מיליארד יורו ביחס לשנה שעברה.

ועדיין, בניתוח כלכלי החוב הגרמני הוא ככל הנראה הבטוח בעולם, יותר מהחוב האמריקאי שנסחר בתשואות נמוכות יותר החל מאתמול ובעלות ביטוח נמוכה יותר. (ה-CDS הגרמני זינק בשבוע האחרון 14.8% לרמה של 109 נ"ב). הצמיחה הגבוהה והמבנה התחרותי של הכלכלה הגרמנית בהחלט לא מצדיקים תשואה של 1.98% שמגלמת תשואה ריאלית של 0.5%-.

ההסבר ההגיוני ביותר הוא פוליטי. ככל שגוברים הסיכויים כי גרמניה תכשל במאמציה לכפות שינויים מבניים במוסדות האיחוד האירופי ובכלכלות של המדינות הבעייתיות, כך גובר הסיכוי לפתרונות כגון האג"ח האירופאיות המשותפות, הגדלה של "כספי העברה"- כספי סיוע דרך קרן החילוץ. כלומר, שתוצאות ההנפקה מסמלים התגברות ההסתברות לויתור מצד הקנצלרית מרקל. פתרונות מהסוג הנ"ל עשויים מצד אחד לפתור את בעיות קריטיות באירופה, אך על ידי העברת הנטל על כלכלת גרמניה.

"הכחשה היא לא אסטרטגיית השקעה"

האם נתון התוצר בארה"ב באמת כ"כ אכזב?
ביום שלישי היה ממש באסה שנתון הצמיחה בארה"ב הפתיע לרעה כשעלה רק ב-2.00% לעומת צפי לעלייה של 2.50%. אבל אם מסתכלים על הסעיפים של הנתון רואים שהצריכה התרחבה כמעט בהתאם לאומדן הקודם (2.4% לעומת אומדן קודם ל-2.5%), היצוא התרחב יותר מהאומדן הקודם (4.3% לעומת 4.0%), ההוצאה הממשלתית כמעט ללא שינוי (0.1%- לעומת 0%) וכמעט כל האכזבה לכאורה הגיעה מכיוון ירידה בהשקעות. מה בהשקעות כ"כ אכזב? בעיקר ירידה חדה במלאים. למה מלאים יורדים? מלאים יכולים לרדת בעיקר משתי סיבות, או שהחברות מפסיקות לייצר בגלל חשש מהבאות או שהצריכה הפתיעה אותם ורוקנה להם מהמלאים. כדי לבדוק מה מבין השניים הוא הנכון ניתן להשתמש ביחס של מלאי למכירות (ראו גרף). הפעם, בניגוד ל-2008 למשל, היחס יורד מה שמאותת כי המלאים ירדו בעיקר בשל אי ציפייה של החברות לביקושים כ"כ גבוהים. מכאן שכנראה נראה עליה במלאים ברבעונים הבאים, מה שימשוך את נתוני הצמיחה למעלה.

המשק הישראלי מאט
אתמול פרסם בנק ישראל את המדד המשולב לחודש אוקטובר שהתמתן לעלייה של 0.1%, או במונחים רבעוניים של קצת מעל 0.3%. הגרף המצורף מראה שקצב שכזה אותת בעבר על רמת צמיחה רבעונית של כ-2%. כלומר, מאותת על המשך התקררות בפעילות במשק הישראלי, האטה שהחלה כבר מהרבעון הרביעי של 2010.


האמריקאים שוב מגדילים חיסכון
הבשורות הטובות, ההכנסות של מישקי הבית האמריקאים עלו בחודש אוקטובר ב-0.4%, גבוה מהציפיות לעלייה של 0.3%. עוד בשורות טובות הן שההוצאות שלהם המשיכו לטפס אף הן ב-0.1%, אך הבשורות הרעות שהן צמחו בשיעור נמוך מהציפיות. כפי ששמתם לב, עליה מהירה בהכנסות לעומת עליה איטית בהוצאות מצביעה על עליה בשיעור החיסכון. עליה בשיעור החיסכון אולי נראית לכם טובה, אבל היא גם עשויה לאותת על עליית החשש של משקי הבית, מה שמביא אותם להיות שקולים יותר.


תודה לאמיר כהנוביץ - כלכלן ראשי - כלל פיננסים