סקירה עולמית יומית (יום רביעי 24/8/2011)

על רקע הצמיחה הנמוכה ביפן הפחיתה הבוקר סוכנות הדירוג מודיס' את דירוג האשראי שלה ל-Aa3. האמת שיפן לא יודעת כבר מה לעשות, אובדת עצות, המטבע שלה חזק ומייבש את היצואנים, היא ניסתה הכל כדי לתמוך בצמיחה (ראו הרחבה). הזוי שאפילו הורדת הדירוג היום לא עוזרת לה והין ממשיך לזנק אל מול כל המטבעות המובילים בעולם (למעט הפרנק השוויצרי). אתמול בלילה עשה נגיד הבנק של יפן אמבטיה ופתאום זה הכה בו! רעיון חדש! - אוריקה! (ראו הרחבה). בעוד שהורדת הדירוג הבוקר ליפן נתפסת כמוצדקת מבחינת המשקיעים (באמת תודה) הם נזכרים בהורדת הדירוג ההזויה של ארה"ב בתחילת החודש, ע"י S&P, ושוב מתרגזים: "ה-S&P האלה דפוקים, מי שם תחזית שלילית למדינה  שעלות גיוס ההון שלה ל-10 שנים נופלת מ-3.7%, מלפני חצי שנה, ל-2.1% הבוקר?" ירידת התשואות וכמוה גם העליות החדות אמש וול-סטריט, מגיעות על רקע ההמתנה לועידת ראשי הבנקים המרכזיים בג'קסון הול ביום שישי (הרחבנו אתמול) ולפרסום נתון התוצר המעודכן (בעצם עדיף שלא יגיע). הבוקר הורדת הדירוג של יפן קצת מבאסת וכן מספר תוצאות מאכזבות של חברות ובמיוחד הודעות על פיטורים נרחבים במערכת הבנקאית באירופה, השווקים מחכים לראות מה ייצא בצהרים עם נתון ההזמנות ממפעלים (ראו הרחבה)...
ירידות או עליות – ראש בראש
500 החברות במדד ה-S&P500, כדוגמה, מחזיקות היום במזומנים (או השקעות קצרות) בערך של 291 דולר למניה, הערך הגבוה ביותר מאז החלה סוכנות בלומברג לאסוף את הנתונים בשנת 1998. גם הרווחים של החברות בארבעת הרבעונים האחרונים היו גבוהים מתחזיות האנליסטים בכ-5%-8% והגבוהים ביותר ביחס למחירי החברות מזה שנתיים וחצי. לדעת חברת המחקר SMITHERS חברות יעדיפו לנצל את המזומנים הקיימים ואלה שעוד נכנסים כדי לקנות את המניות של עצמן ובכך יביאו לעליות זמניות בשוקי המניות, עליות שכדאי לנצל כדי להיפטר מסחורה. מנגד, נשיא חברת ניהול ההשקעות TEMPLETON טוען שהחברות קונות בעודפי המזומנים שלהן סחורות, מה שמגלם ציפיות לצמיחה ולאינפלציה, ולכן דווקא "מחייב אותנו להשקיע במניות".  

אין בעיתון שום הודעה... וגם ברדיו לשדרן
זוכרים את יום ראשון ה-23 לנובמבר 2008? נו היום בו הגיעה הבורסה בת"א לתחתית, היום שבו היא סיימה את משבר הסאב-פריים שלה (517 נקודות)? היום ממנו התחיל אחד מרצפי העליות החדים של כל הזמנים, 141% בתוך כשנתיים? זוכרים את אותו יום? אני זוכר!

האמת שזה היה נראה כמו יום רגיל של מפולות, בחדשות לא היה שום סימן שהכל נגמר, אף אחד לא הרים טלפון לאף אחד, אף פרשן כלכלי לא הודיע שזה הסוף, אפילו לא רוביני, האיש ש"חזה" את המשבר. ואף להיפך, בחדשות המשיכו להבהיל: "מדד ת"א 25 נפל היום בשיעור של 6.5%, החד ביותר מזה שמונה שנים, לשפל של ארבע שנים" (הם פשוט לא ידעו שזהו, הכל נגמר). הוסיפו כי "הירידות בת"א מגיעות על רקע דאגה לגבי עתיד הכלכלה האמריקאית". בחדשות בערוץ 2 התרעם עופר עיני, יו"ר ההסתדרות, ש"כספי הפנסיה זה לא כספי הימורים" והאשים את הממשלה שדחפה ב-2003 את כספי החוסכים לבורסה, הוא דחק באוצר "להקים רשת ביטחון" (גם עיני כנראה לא ידע שתוך שנה יכפילו החוסכים במניות את כספם). מנכלי"ת בנק לאומי, גליה מאור, רואיינה לאותה מהדורה, היא ניסתה להרגיע אבל בלחץ הראיון הוסיפה ש"יהיו עוד זעזועים... הולכים לקראת תקופה לא קלה... שיעור האבטלה יעלה... ".  אולי גם מנכל"ית בנק לא ידעה שזה היום האחרון למפולות. במהדורה התעקשו להסביר עד כמה המצב חמור ופרסמו סקר מלחיץ: "כמעט חצי מהעובדים בישראל חוששים שיפוטרו"... בפועל, אנו כבר יודעים, טיפס שיעור האבטלה רק מ-6% ל-7.9% ותוך זמן קצר יחסית ירד לשפל של כל הזמנים (5.7%).
האם אני רומז שהכל מאחורינו? לא, אלא שלא נשים לב כשיגמר...

אג"ח קונצרניות בארה"ב - היקרות ביותר מזה שני עשורים
משקיעים בארה"ב מעדיפים לאחרונה להשקיע באג"ח של החברות מאשר במניות שלהן, מה שהביא את מחיר אגרות החוב הקונצרניות בדירוג השקעה בארה"ב למחיר היקר ביותר שלהן מזה שני עשורים (ביחס למניות). את השוואת המחיר עשו בבלומברג לפי מדד ה-YTW של ברקלייס המגלם את התשואה הגרועה ביותר שיכולה להתקבל מאג"ח קונצרניות כל עוד המנפיק לא פושט את הרגל (yield-to-worst) ביחס לתשואת הרווחים של מדד מניות ה-S&P500. זה נשמע הגיוני שאג"ח קונצרניות, ובמיוחד בדירוגי השקעה, יהיו הרבה יותר יקרות היום בבדיקה שכזאת ממניות. קופות המזומנים של החברות מנופחות כיום, סביבת הריבית בארה"ב בשפל ומצד שני למרות הרווחיות הגבוהה כיום קיים חשש גבוה שהאטה כלכלית תבוא לידי ביטוי בירידה משמעותית ברווחיות העתידית, מה שלמעשה יראה שהאג"ח הקונצרניות שם אף הרבה יותר יקרות.

מט"ח – תעשה לי מנה כמו של יפן
לא רק הבוקר, למעשה, הין היפני מזנק מול הדולר כבר כמעט 10 שנים ברציפות ורק בארבע השנים האחרונות התחזק מולו ביותר מ-61%. מה היפנים לא עשו כדי לנסות להחליש את המטבע ולתמוך ביצואנים, השאירו את הריבית על אפס, רכשו רזרבות מט"ח של יותר מטריליון דולר, עשו רעידת אדמה, צונאמי וכלום. עכשיו מנסים טקטיקה אחרת. במקום לנסות להחליש את הין הם לוקחים 100 מיליארד דולר מהרזרבות שכבר רכשו ונותנים אותם לבנק היפני לשיתוף פעולה בינלאומי כדי שיעזור ליצואנים לממן את עצמם. בדרך זו העזרה יותר מדויקת ובמקביל הצרכן היפני ימשיך ליהנות ממטבע חזק ומאיכות חיים גבוהה יותר. אולי תעשה לי (ישראל) גם מנה כזאת, זה נראה טעים.

לקראת יום שישי- הצמיחה בארה"ב מפלרטטת עם מיתון
ביום שישי הקרוב יפורסם נתון הצמיחה המעודכן לרבעון השני בארה"ב שצפוי לעמוד על 1.1%, לעומת האומדן הראשון של 1.3%, וזאת בהמשך לצמיחה נמוכה גם ברבעון הראשון, 0.4%. האם הקצבים הנמוכים הללו, שמגרדים את רמות הקיפאון והמיתון, מעידים שאנו גם קרובים אליהם?
מחקר של הבנק הפדרלי בארה"ב שפורסם בחודש אפריל האחרון וניסה לבדוק את השאלה הזאת אכן מצא שכאשר הצמיחה מאטה גדל הסיכוי למיתון. בנתוני צמיחה שנבדקו מאז שנת 1947 נמצא כי הסיכוי הכללי לכניסה למיתון בשנה רגילה ממוצעת עומד על 19% (אחת לכ-5 שנים), ואילו ב-12 חודשים שלאחר שני רבעונים בהם הצמיחה הייתה נמוכה מ-2% (בדומה למצב היום) כבר עולה הסיכוי להיכנס בהמשך למיתון ל-48%. אם מרחיבים את הבדיקה לארבעה רבעונים אחרונים מוצאים שלאחר צמיחה ריאלית נמוכה מ-2% בארבעת הרבעונים האחרונים (היום – 1.6%) כבר עולה הסיכוי למיתון ליותר מ-70% (ראו גרף). מעניין גם לראות שמנקודה מסוימת גם צמיחה מהירה מידי מגדילה את הסיכוי לכניסה למיתון (למעשה, מעל צמיחה שנתית של כ-3.5% גובר הסיכוי לחזרה למיתון).

על פניו נראה כי שההסתברות לכניסה למיתון בארה"ב נראית גבוהה, אלא שבנק ההשקעות גולדמן זאקס מסביר ש"הפעם זה שונה": (אגב, אתמול הרחבנו על המושג של "הפעם זה שונה", אם בא לכם להיזכר)

תעשו לנו טובה, אל תתייחסו הפעם לצמיחה הנמוכה
בנק ההשקעות גולדמן זאקס גם הוא בחן את נושא הסיכוי למיתון בעקבות רבעונים קודמים של צמיחה נמוכה. למרות הסטטיסטיקה המפחידה הוא דווקא אופטימי יחסית: מכיוון שחלק מהסיבות להאטה במחצית הראשונה הם גורמים זמניים, כגון הצונאמי ביפן ששיתק את תעשיית הרכב האמריקאית, ומשבר הנפט שהאט את פעילות התעשייה והצרכנים, אלו דווקא עשויים לתקן ברבעון השלישי, כלומר לפצות על החסר ודווקא להוסיף לצמיחה ולא לקרר אותה. הנתונים היום יכולים להראות שהם צודקים:

היום במקרו – הזמנות מוצרים בני קיימא
היום יפורסמו בארה"ב נתוני הזמנות ממפעלים שעפ"י התחזיות המוקדמות, ללא ציוד לתחבורה ירדו ב-0.5%, על רקע החששות מהאטה. כולל ציוד לתחבורה, בעיקר מטוסים, טיפס עפ"י הערכות הנתון 0.4%, עלייה שמהווה תיקון לבעיות האספקה ברבעון השני בשל הצונאמי ביפן.  


תודה לאמיר כהנוביץ - כלכלן ראשי
אגף נכסים ומחקר, כלל-פיננסים